财政赤字货币化争论的核心是权力

骆桢

    财政赤字货币化，简单说，就是财政部发行债券，央行直接购买。但央行购买债券本就是货币政策的常规操作，为什么会引起大家的争议？

    二者的区别在于，常规的货币政策操作是央行在二级市场上买卖债券等资产，而财政赤字货币化则是在一级市场上买债券，相当于财政部直接向央行“发行”债券。

    央行购买资产的钱是“印出来”的，所以，央行购买资产就相当于增加了市场的现钞，而央行卖出资产，就相当于从市场收回现钞。央行买卖资产主要是为了调节市场流动性和融资成本，并影响市场价格。不同的理论对央行的作用有不同看法，后凯恩斯学派的内生货币理论就认为价格变化是流动性变化的原因而非结果，央行对流动性的调节在一定范围内会被市场“冲销”或者“倒逼”，央行的主动性并没有那么强。但是，内生货币理论也承认央行的买卖会影响利率，进而影响其他经济变量，所以，“央妈”的买卖还是重要的。

    央行在二级市场上购买国债的链条，如下图：

    央行直接购买国债的链条，如下图：

    除了中间多了商业银行/投资者这个桥梁，好像也没什么区别。但是，亲凯恩斯的政策传统会认为，虽然平时商业银行买国债，流动性不足的时候，用国债向央行贴现，这和央行直接认购国债也没有本质区别。但是，中间要通过商业银行，而商业银行的流动性需求取决于市场。经济不景气的时候，企业不愿冒险，流动性需求下降，这个链条就会缩水或者中断。即使是扩张性货币政策，要通过银行进行宽松都会面临这个问题，企业利润率下降，风险增大，不愿投资，银行也不愿冒着坏账风险给烂企业贷款续命，再低的利率都不见得管用，宽松的货币无去处，顶多炒个资产泡沫出来。这种情况下，赤字货币化，钱不通过银行，而直接给到政府，直接进行购买或者投资。其扩张效果肯定强于通过银行。

    但是，大家的疑虑是，政府是否足够自律，不滥发债务，引发通胀。以及政府是否能找到好的项目投资，并且避免利益输送。第二个问题是监管问题，如果对政府不信任，那么就只能退回到“守夜人”角色，因为任何政府调控行为都存在利益输送和寻租的可能。第一个问题，倒是在西方比较突出，因为他们存在政治周期，为了选举上位要“发红包”。这造成了萧条时的扩张政策，在经济复苏后难以有效退出。

    在我们国家也存在着财政部与央行关注的领域与政策目标不一致的情况，央行关心通胀、流动性充足、商业银行和信用体系的稳健经营，而财政部则要顾及各级政府财政收支总体平衡，要完成相应的建设和转移支付任务等。那么，财政赤字货币化本质上是要削弱央行的权力，流动性和利率的管理在很大程度上受到财政部赤字管理的约束。这也就是为什么这次争论的主角是央行和财政部，争论的核心是权力。而不是理论，更不是现实问题，所有挑战都有对策。从各派理论的综合来看，在越来越复杂的经济调控需要和外部环境下，财政政策和货币政策的协调是一个重要的课题，但愿我们在这方面发挥体制优势，避免内耗。

更多更新请见微信公众号：读点不一样的宏观经济学